大摩 : 多項因素令中國難以進取「放水」

內地通縮壓力持續，市場期望中國政府「放水」，摩根士丹利發表報告，預期當局保持反應性寬鬆(reactive easing)，債務 – 通縮周期將持續。

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摩根士丹利表示，近期的經濟數據，顯示內地通壓力持續，需要進取的貨幣及財政寬鬆政策，然而當局政策反應緩慢及不足，實質利率對比平均物價指數由2022年第二季的0.9%，上升至2.8%，而財政赤字由17.1%，下跌至11.7%。

地方債務龐大  樓市存貨多

大摩注意到，在債務龐大、特別是房地產範疇債務方面，當局不願採取進取寛鬆政策可以理解，以免引起更多資源錯配，但這也表示緊縮將持續，加劇通縮壓力。

內地仍面對房地產業存貨過多問題，大摩表示，雖然基建增長於合理水平，但其佔國民生產總值比例仍較高，地方政府面對1、賣地收入因樓市疲弱而減少; 及 2、以往的基建項目回報低，為償還債務帶來挑戰。

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通縮之下實質利率上升，經濟增長下滑，摩根士丹利稱，雖然中國的實質利率仍低於經濟增長，但差距正迅速縮窄，由2023年第四季的240基點(bps, 0.01%)，收窄至今年首季的135基點。據大摩分析，歷史上成功化解通縮，實質利率須較經濟增長低2百分點，從2010年至2015年，美國實質利率企穩在負，平均較實質經濟增長3.8百分點。

大幅減息損害銀行淨息差   不利解決地方債

市場預期人民銀行減息，但人行一直保持中借貸便利利率不變動，大摩估計，人行保持利率不變，是由於以下兩個限制 : 在國內，大幅調低借貸利率，將損害銀行的淨邊際息差，而銀行是幫助解決地方債務的部門 ; 在國外，美國聯儲局調高利率至22年高位，上一次在去年7月，而利率料一段時間內維持高位(該行預期聯儲局首次減息將在今年6 月)。去年7月至11月初，美元一直強勢，人行保持銀行同業流動性較緊 – 反映在同業拆息高於回購利率。以防人民幣進一步貶值。

把貨幣貶值，雖然有助消除通縮，及刺激出口，但中國面對其他發展中國家相同的問題，就是貨幣貶值將導至持續資金流出，一旦貨幣持續貶值預期形成，當局就要大幅加息阻止資金外流，這反過來加劇通縮壓力。

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人民幣貶值導至資金流失  引發貿易爭議

這在2023年下半年美元強勢時尤其明顯，當時人行把人民幣中間價堅持調整至高於市場預期，及保持銀行同業流動緊絀，令同業拆息由低於回購利變為高於回購利率。

大摩表示，宏觀來看，人民幣若現時大幅貶值，將引發外國憂慮中國輸出通縮，搶佔出口，從而引起貿易關係緊張，如歐盟就調查中國電動車補貼。

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摩根士丹利又稱，部份投資者探討中國是否可能把利率降至零，及大舉買債等量化寬鬆措施，如已發展國家央行的舉措，大摩認為，在行到量化寛鬆這一步之前，中國還有很多政策工具可用，與金融海嘯後的歐美國家不同，中國銀行體系並未崩潰，其借貸能力仍未受壓，其貨幣乘數(Money Multiplier)仍在正常水平。

大摩估計，財政寛鬆將較貨幣政策寛鬆扮演更重要角色，該行認為，平均物價指數難以回到讓企業有盈利及薪酬上升的水平，即2%至3%，當局需要以財政寛鬆政策，刺激私人消費需求。該行預期中國2024年度財政赤字將增加1.5百分點，至佔國民生產總值13.2%。

下半年美國減息，料溫和增加人行放寬貨幣政策的空間，但大摩預計，債務 – 通縮循環仍將持續。

人力資源社會保障部就業促進司副司長運東來表示，上半年就業形勢保持總體穩定。

新增就業保持增長，首6個月的城鎮新增就業按年增加20萬人至698萬人，完成全年目標任務58%。失業率則保持低位，今年以來城鎮調查失業率持續低於去年同期水平，6月降至5%，按年跌0.2個百分點，低於預期調控目標，而重點群體就業總體平穩，高校畢業生等青年就業整體穩定。

運東來表示，就業形勢保持總體穩定，得益於經濟回升向好，服務消費持續升溫，工業實現較快增長，特別是新質生產力加快培育，先進裝備、新型材料等製造行業需求釋放。隨著經濟持續回升向好，政策效應積極釋放，新質生產力加快發展，就業形勢有望繼續保持總體平穩。

不過他指出，外部環境複雜嚴峻，國內有效需求仍顯不足，部分企業生產經營仍面臨較大壓力，部分勞動者求職就業仍存在一些困難，做好就業工作仍需付出更大努力。

運東來表示，要加強政策落實穩就業，包括落實和完善穩崗返還、穩崗擴崗專項貸款等政策。另外亦要鼓勵創業創新擴就業，加快服務提質促就業，強化重點幫扶保就業，加力落實促進高校畢業生等青年就業文件。