香港股市背後的中美角力

金融從來都是大國競爭的主戰場，而香港作為國家之下最重要的國際金融中心，中美的暗戰，亦在這個市場出現。

本星期四恆生指數從低位反彈，大升702點，升幅3%，恆生科技指數更升5%。近期全力搞AI的科技大股阿里巴巴，更反彈12.5%；而近期在國際人工智能大模型使用榜跑出的智譜，亦大升13.4%。 

就在香港科技股升5%的同一日，韓國的科技指數就跌5.6%。市場的表面分析是韓股過去一年由大熱的半導體硬體股帶動，狂升之後回調；而港股由於相當呆滯，所以成為價值窪地，資金轉投港股。這或許講出了故事的一部分，但並不是全部。 

回顧過去一年，韓股大幅上漲。韓國綜合指數近期雖然已經從高位急速回調，但一年仍升了133%，而港股就原地踏步，微升0.6%。表面看，韓國由AI硬體股帶動，特別是三星和SK海力士，他們的存儲芯片業務因為AI軍備競賽、擠佔了芯片廠的產能而價錢暴升，所以這兩巨頭獲利大漲，帶動韓股快速向上。但韓股升、港股跌，還有美國打壓因素。

第一、美國制裁打壓

過去一年中美關係雖有改善，但美國政府對中國創科企業打壓並未停止。中國芯片製造巨頭中芯早已被美國列入制裁名單，另一個芯片製造大廠華虹亦被美國連番打壓。

今年4月，美國兩黨議員提出《硬體技術多邊協調管制法案》（MATCH Act），明確將中芯、華虹、華為、長鑫存儲及長江存儲等中國公司列為受管制設施，實施全面出口限制。該法案同時要求荷蘭、日本等盟國在150日內對齊管制政策。法案已在參眾兩院過關，雖尚未正式簽署生效，但已對投資者造成心理影響，很多基金都不敢沾手這些被點名股。

到6月上旬，美國政府直接出招，表示根據《國防授權法》第1260H條款制定「中國軍事企業」清單，將管制範圍擴大至188家中國企業實體。此次清單擴容增加了50多間企業，除原有中企外，亦將大量指標性中企納入其中，包括科網巨頭阿里巴巴、騰訊、百度，汽車製造巨頭比亞迪、機械人公司宇樹，和生物製藥公司藥明康德等。將這些公司和中國軍工沾不上邊的公司，無端列為中國軍事企業，這雖不是直接制裁名單，但亦會令投資者卻步，大大加深這些優質股份的跌勢。

從美國的投資者而言，投資韓國、日本股市簡單直接，不會觸碰到被美國制裁或點名的企業，但投資港股就風險較高，即使個別AI股上升，也難阻利淡氛圍。

其實只要從中芯股價已經看到，在香港上市的H股股價是83.55元，但A股股價高一倍有多，是173元。即使A股和H股有差價，亦不應差距這樣大。這種差距充分反映了美國制裁打壓對外資投資港股的影響。 

第二、國家隊鎖倉回擊

近日港股進入無底深跌的狀況，很多科技大股都打回起步前的原形，例如阿里巴巴跌穿90元。投資者還有一個疑慮，就是很多之前上市的科技新股，特別是AI股，他們上市的半年禁售期很多在7月至9月屆滿，如果之前上市時基石投資者出貨，更加會造成極大的沽壓。 

人工智能大模型股智譜，就在7月8日迎來股份解禁期，當日港股卻反常大升，智譜由初段最多跌10%，至收市反升13.4%，背後國家隊做足功夫。傳聞7月8日智譜股份解禁前夜，多家持有智譜的投資機構明確表態長期看好，並繼續持有。這批表態機構合共持有今次智譜解禁的基石股數近7成，涵蓋國家級戰略資本、地方政府產業基金及大型國企等。內地媒體形容國家隊用「集體鎖倉」的方式告訴市場，他們會長期持有智譜。 

由於智譜以至阿里巴巴，都開發了甚受歡迎的人工智能大模型，在中美人工智能爭奪戰中佔據主角地位，所以他們的股價表現，似乎也成為角力的戰場。 

第三、香港不要盲投美股

過去10年美股表現的確很好，港股表現的確很差。兩年前港股開始有起色，不過近半年就被人狂沽。買股票既看基本因素，亦看資金流向。長線投資看基本因素為主，短期升跌就受資金流向影響。 

股票基本因素以市盈率為主要指標。截至今年7月上旬，恆生指數動態市盈率（TTM PE）約為11.07倍。過去5年港股表現低迷，市盈率平均值約11.2至11.5倍，意味著當前港股市盈率又回到低於5年本來已經低迷的平均值，與恆指長期的歷史平均值13倍相比，明顯偏低。相對而言，美股因為年年放水，炒到上天花板，標普500指數動態市盈率約為32.28倍。恆指的11倍動態市盈率只是標普500指數的三分之一左右，差距懸殊。以平貴而論，美股極貴。 

一向講求價值投資的股神巴菲特，旗下的巴郡現金儲備屢創新高，近期逼近3800億美元，主要因為巴菲特認為當前美股市值偏高，難以找到具安全邊際的便宜標的，寧願增持現金。

不過與此同時，6月初彭博社傳出訊息，指香港金管局正緊密接觸多間外資管理機構，計劃委託他們管理一筆全新資金，緊密追蹤美股標普500指數的走勢。雖然金管局並沒有證實高追美股的消息，但已令市場側目。 

如果港股股價偏高，公營基金轉買其他股價較低的標的，不足為奇。但在港股估值如此低迷的時候，如果金管局真的增持美股，恐怕博短期回報的心態很強，既忘記了美股的風險，亦沒有注意自己的應有定位在外國制裁打壓香港優質股票時，這些公營基金應該入市買港股，而不是追揸美股，所以我希望彭博的消息是假的。

無論如何，中美這場科技大戰，負責融資的金融市場，絕對扮演著重要角色，是沒有硝煙的戰場。

盧永雄

7月6日，中國海軍以戰略核潛艇向太平洋公海海域，成功發射一枚攜帶訓練模擬彈頭的潛射戰略導彈。中國指，事先已向有關國家作出通報，不針對任何特定國家和目標。

這是中國事隔兩年，解放軍再向太平洋海域試射洲際彈道導彈。2024年9月，解放軍火箭軍以陸基移動發射車，向太平洋發射一枚攜帶訓練彈頭的「東風-31A/G」洲際彈道導彈。當時是事隔44年，中國再向公海試射可攜帶核彈頭的全射程洲際長程導彈。

中國對上一次類似的試射，是發生在1980年5月，中國當時發射「東風-5型」洲際彈道導彈至南太平洋海域。隔了44年，在2024年9月再次試射陸基彈道導彈，被認為是對同年11月可能當選的特朗普作出警告。

中國這次試射震驚世界，顯示中國「三位一體」的戰略核力量全面形成。所謂「三位一體」，即是陸軍、海軍和空軍的戰略核打擊力量。中國承諾不會首先發動核攻擊，但遇到攻擊時就會進行核反擊。

央視公眾號「玉淵譚天」指出，去年紀念抗戰勝利80週年的閱兵上，中國的核導彈第一方隊亮相，包括「驚雷-1」空射遠程導彈、「巨浪-3」潛射洲際導彈及「東風-61」陸基洲際導彈和「東風-31」新型陸基洲際導彈。玉淵譚天形容這是我國軍隊「陸海空三位一體」戰略核力量的首次集中演示。其中「驚雷-1」空基遠程導彈可由同場檢閱的「轟-6N」戰略轟炸機攜帶，代表中國已經擁有空基遠程打擊能力。

2024年那次試射是以陸基移動發射車發射東風-31A/G導彈，而這次以戰略核潛艇發射的應該是「巨浪-2」或「巨浪-3」潛射洲際彈道導彈。1980年那次試射是由陸基的固定發射井發射「東風-5型」洲際導彈；2024年的試射是以陸基移動發射車發射洲際彈道導彈。

這次以戰略核潛艇發射巨浪系列導彈，發射難度極高，對彈體本身、核潛艇平台和發射操作人員都有嚴苛要求。導彈在水下發射階段需要承受巨大的水壓和彈射衝擊力，出水後要快速適應空氣阻力的複雜環境，加上導彈要適應潛艇內部極其有限的空間，就要求導彈在保持大射程、大威力的前提下，實現極致的「矮胖」與小型化，對導彈材料結構和內部設備集成提出嚴苛要求。

玉淵譚天指此次試射成功，完整驗證了我國核子潛艦水下機動、水下發射、遠程導引等全流程作戰鏈路。由於戰略核潛艇可以長期在水下隱蔽，敵方難以追蹤。若敵方對我國進行第一波核攻擊，摧毀了我方大多數陸基或空基的導彈發射設施，仍然可以透過戰略核潛艇作出有力還擊。

這次發射的另一個特點，是它從中國近岸的渤海發射，經過中國本土上空、朝鮮半島、日本列島、菲律賓海，最後落入南太平洋預定海域，估計距離約8,000公里。而巨浪-3具備13,000公里的射程，北京至華盛頓的直線距離只是11,000公里，顯示美國本土已經在解放軍戰略核潛艇的核武打擊範圍之內，而且中國潛艇不用走到遠洋，在中國近海也可以發射，對美國有極大威脅。

回想2024年拜登政府末段，對中國當時試射陸基洲際導彈反應比較平淡，還肯定了中方事先通知美方的做法。到此次發射之後，美國總統特朗普本人沒有表態，而美國國務院發言人就作出隱性的批評，指中國快速和不透明的核武擴張引發地區及全球高度關注，美方將繼續敦促中國參與有意義的軍備控制討論。

美西方對中國試射導彈反應負面，但其實他們自己也經常試射。過去一年，美國兩次試射長程的「民兵」洲際導彈，在2025年11月和今年5月，美國從加利福尼亞的范登堡太空軍基地試射未攜帶彈頭的「民兵3型」洲際彈道導彈，這些導彈飛行了大約6,800公里，精準落入馬紹爾群島的美軍試驗場。

美國的試射和中國試射的最大不同是，美國的「民兵-3」是一款非常古老的導彈，可攜帶核彈頭，但早在1970年已服役；而中國試射的是最新型的潛射導彈。美國的試射似乎是在確保老武器要用的時候還能使用，而中國就在試射新武器。

對於中國這次試射，可以有幾重的解讀：

第一，美國總統特朗普今年5月訪華，中美高層達成一定共識，中美關係比較穩定。而今年下旬，習近平主席可能到美國訪問，特朗普亦可能會因為參加亞太經合組織會議而再度訪華。不過，中美關係穩定並不等於兩國已經有非常友好的關係，中國不介意進行洲際導彈的試射，背後是深銘「止戈為武」的精神——如果中國不具備強大的「三位一體」核打擊力，在中美關係中就沒有話語權。

第二，美國的核彈頭遠多於中國，美國自己也有進行長程導彈試射，美國並無道理壓制中國試射洲際導彈，所以美方的反應尚算克制。

第三，中國試射最先進的戰略核導彈，是要威懾美國、壓制日本和台灣。當美國面對中國強大軍事實力的時候，再無意願在太平洋為日本和台灣撐腰之時，日台在北京面前就等於裸跑一樣了。

盧永雄