大行推介「試管嬰兒第一股」
中國過億人不孕大有商機
呢個禮拜有好多消息可以影響個股市，包括中美雙方在上海重啟貿易談判、美國聯儲局議息，以及週五美國公布非農業新增職位。昨日恆指曾經跌過400幾點，後來國務院港澳辦記者會無特別令人意外嘅消息公布，恆指反彈，今日在28200點附近牛皮，嗰市悶悶地本來無乜特別，今早突然見到花旗同大摩兩間大行同時推介一隻只係上咗市啱啱一個月多啲嘅半新股，覺得比較罕見，值得研究一下呢隻被稱為「試管嬰兒第一股」嘅股份，究竟係做乜嘢？有無前景？
6月25日，在國內成都從事治療不孕不育的醫藥企業錦欣生殖(1951)在香港上市，開盤後股價最高漲22%報10.68元，隨後開始回落，當天收報9.28元，比招股價8.54元升8.6%。 不過如果無沽出， 7月15日最低見返招股價8.54元，之後止跌回升。今日有兩大行護航之下，股價曾最高見9.65元 ，比昨日升6.6%。
錦欣生殖近幾年業績表現亮麗，2016至2018營業額分別為3.46億元（人民幣，下同）、6.63億元及9.21億元；淨利潤分別為1億元、1.98億元及2.12億元。 最主要嘅業務就係做試管嬰兒（IVF-ET，即體外受精與胚胎移植）。招股書指在2018年，錦欣生殖旗下的西囡醫院，每個IVF治取卵週期的平均花費為4.83萬元，這還未包括前期的輔助治療費用和後期的重複治療費用。
招股書引用弗若斯特沙利文（Frost and Sullivan)報告，截至2017年底，國內大約有4770萬對不孕症夫婦，不孕症患病率達到15.5%，到2023年預計將增加至5620萬對，患病率達18.1%。與此同時，2017年只有52.7萬名不孕症患者進行輔助生殖醫療服務，按複合年增長率10%計算，到2023年將有超過100萬名患者接受輔助生殖服務，市場有廣闊發展空間。
也就是說，如果有5620萬對夫婦患有不孕症的話，就意味著全國有超過1億人無法正常生育，按照全國人口14億的總數量計算，不孕不育的夫婦，佔全國總人口的8%，不孕女性佔人口4%。
尚風翻查一下香港嘅數字，2018年1月香港家計會數據顯示 · 香港年齡在20至45歲的已婚婦女約78.5萬名，以9%女性有不孕的比例計算，大概有7萬名婦女受不孕問題影響，佔香港總人口的0.94%（人口740萬計），和上述國內4%的數據相差甚遠。當中15%會接受輔助生育，亦即1.05萬人，佔香港總人口的0.14%（人口740萬計）而矣。
Frost and Sullivan報告又指，中國輔助生殖服務市場增長迅速，已由2014年的140億元增加至2018年的252億元，複合增長率為15.8%。預期至2023年，市場規模將增長至496億元，複合增長率為14.5%。
看見以上數據，似乎這一隻唯一上市的試管嬰兒股，前景應該甚佳。不過，這間提供數據的資訊公司Frost & Sullivan 往績原來都幾嚇人！因為涉嫌財務造假而長期停牌的博士蛙(1698)、諾奇(1353)、輝山乳業(6863），上市後至今股價暴跌九成的米格國際(1247)，在上市時都曾引用Frost & Sullivan的諮詢報告！國內公司上市，引用的數據有時一係笑死你，又或者嚇死你。2018年5月，常山藥業稱，國內男性功能勃起障礙患者的人數約有1.4億人，即係五個男人當中有一個有問題？真的有這麼高嗎？
錦欣生殖的美國概念
2018年12月，錦欣生殖完成美國加州輔助生殖機構HRCManagement的收購，並持股51%。 「試管嬰兒」這門生意的潛在客戶群不僅僅只限於不孕不育夫婦，還有單身人士、女同性戀者、男同性戀者與雙性戀者，他們都有機會尋求代孕、凍卵、買精的服務，錦欣佈局美國加州，不僅因為同性戀結婚合法化，凍卵、買精、代孕同樣可在合法監管下進行。
錦欣生殖收入預測
據招股書顯示，未來五年，假如錦欣生殖按20%收入增速，預計2023年收入為23億；假設收購的醫療機構收入為5億，總收入28億，淨利潤為8億。國外收購的HRC部分可產生的潛在收入，則測算如下：2018年，前往美國尋求輔助生殖服務的中國人有5400人，預期於2023年前人數將增加至13500人，到時HRC總收入為21億，淨利潤為4億。因此，預計錦欣生殖國內和國外2023年總收入為49億，淨利潤估計為12億人民幣或13.5億港元，其中HRC收入佔比43%，成為錦欣生殖將來主要收入來源。
估值高
今天錦欣生殖市值為232億港元，往績市盈率123倍。而生物科技行業市盈率中位數為20倍，那麼以2023年的預測利潤來計算，4年後的遠期市盈率為17倍。也就是說，到2023年，錦欣生殖才能撐得起當前的估值，當前估值明顯被高估。
疑點一：競爭對手原來很多，截至2016年底，在國內擁有從業許可的輔助生殖機構共有451家，其中327家機構持有IVF（試管嬰兒技術）牌照，民營機構佔35家。 錦欣生殖目前在中國輔助生殖市場雖然位於行業頭三位，但市場份額不過3%左右。對手包括：口腔老大哥通策醫療、復星醫藥、悅心健康、美年健康等企業。
疑點二：輔生醫療服務有進入門檻高、毛利率高的特性，行業供不應求，整體毛利率為70%。 錦欣生殖毛利率在行業內是相當低，2016至2018全年的毛利率分別為38.3%、45.6% 及44.8%。
疑點三：研發費用投入很低，錦欣生殖2017年研發費用只有1030萬元，2018年也只有1198萬元 。與其營業收入相比，相差甚遠。
結論：錦欣生殖上市估值甚高，股價上市後表現亦平平，今日因兩間大行推介而上升，現價往績市盈率123倍，追入有一定風險。
試管嬰兒行業潛力大。(資料圖片)
錦欣生殖(1951)今日有大行推介，Ticker.com圖片
尚風
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