百事公司（Pepsi Co,Inc.)上周五(7月26日)宣佈，將投資約1.31億美元從少數股東中收購天然健康食品商五谷磨房（1837）26%的已發行普通股，每股作價1.8元。收購完成後，百事將成為第二大股東，大股東仍是持股42%的五谷磨房始創人桂常青。五谷磨房股價今日急升7%，收報1.97元。
有人認為這是百事的另類廣告宣傳，但其實這是百事在大中華區的食品類產品線佈局的一步。事實上，自2006年開始，百事已相繼增加了果汁、堅果和燕麥片等「健康類」和「有益類」產品的投資，去年便曾斥資32億美元收購蘇打水機製造商SodaStream；今年3月則以2620萬美元收購了一個英國本土薯片小品牌Pipers Crisps。
百事正加速產品健康化步伐
現時在全球逾200個國家及地區，消費者每天購買百事產品超過十億次。去年，百事淨收入超過640億美元，主要受到補充食品及飲料組合之驅動，除了Pepsi-Cola(可樂)之外，有Frito-Lay（薯片、粟米片等）、Gatorade（運動飲料）、Quaker（麥片）及Tropicana（果汁）等多元化產品。
好明顯，百事正加速產品健康化的步伐，而穀物類的健康食品，正是百事所欠缺的。百事入股五谷磨房後，將在包括品牌、產品、渠道、市場營銷及管理等方面合作，從而擴大百事在中國的市場份額，提升在中國市場的影響力。 百事大中華區首席執行官柯睿楠表示：「五谷磨房的業務非常傑出，有著強勁的增長和良好的盈利能力。我們此次的投資也是百事公司‘植根中國，服務中國’這一長期承諾下的一大重要舉措。」
百事選五谷磨房有因
在國內，五谷磨房是做天然健康食品業務，市佔率排名第二，僅落後排第一的與南方黑芝麻，兩間公司均走高端穀物類路線，為什麼百事選五谷而不選黑芝麻？原來五谷的盈利能力指標（淨利潤和毛利率）表現較佳。
自2015至2018年，五谷磨房的淨利潤由2.3億逐年上升至2.4億元，黑芝麻則受銷量下滑、運營水平低、產品形象受損等多種因素拖累，淨利潤由1億元跌至0.7億元。毛利率方面，五谷磨房的毛利率在食品行業排第一，這得益於採用直營的銷售模式，也就是其線下的運營佈局，不用通過經銷商，而線下銷售渠道主要是超市專櫃，租金成本遠低於獨立的商鋪，令過去四年毛利率由27%升至67%水平，同期黑芝麻毛利率則由49%跌至18%！
五谷磨房去年12月才上市
去年12月12日，紮根深圳的五谷磨房在港上市。發行4.21億股，招股價介乎每股1.62至2.1元，最後只能以下限1.62港元訂價，公開招股部份只超額0.4倍，所得款項淨額6.09億港元, 約60%用於在廣州市興建南沙生產基地；約35%用於升級和增設5200個專櫃(要把超市內已有的3000家直營專櫃升級。 未來3年內，在華東、華北等地區新增2200個直營專櫃) 。
中國天然健康食品行業的零售額由2013年的680億元增至2017年的1031億元，年均複合年增長率為11%。預計到2018年零售額將達到1165億元。此外，穀類食品是中國天然健康食品市場的主要類別，其次是果乾類。 按2017年零售額計算，五谷磨房是中國第二大天然健康食品公司，市場份額為1.7%。
五谷磨房產銷方式是在全球範圍內採購食材原料，在中國加工，然後通過線下直營專櫃和線上電商渠道銷售給終端消費者。 其產品組合包括70多種由穀物類、豆類、堅果、果乾等原料製成的產品，主要分為四類，包括標準配方穀物粉、個性化配方穀物粉、五穀伴侶和其他產品。原料包括經烘制與研磨後混合的黑芝麻、核桃、淮山、枸杞、豆類、奇亞籽、燕麥和紅棗等。
五谷磨房已在美國、智利、比利時、中國等地設立了採購合作基地；在產能方面，包括在湖北建有近4萬平方米的無菌加工、全自動分裝、冷鏈存儲和自動化配送基地，及廣西淮山產地建立的淮山生產加工基地，兩個加工基地基本都在超負荷運轉。將在廣州市興建南沙生產基地，年產能約20,000噸生產基地，是現有產能的1倍以上，而廠房建成後，將能帶來30億元人民幣銷售額的產能。
截止去年年底止，五谷磨房於全國各地461個城市的超市（吉之島、沃爾瑪、家樂福）中經營3895個直營專櫃。正逐步實施內部合伙人機制，去年新開專櫃達851間。近些加大線上銷售渠道的投入，包括天貓、京東、唯品會等電子商務平台以及微信會員店均有入駐。2015年至2018年，線下平台銷售額由9.1億元(人民幣，下同)增至14.79億元，線上平台(包括微信會員店)銷售額由0.28億元增至1.39億元，兩者複合年增長率分別高達17%及71%。
截至2019年6月30日，今年上半年線上銷售佔比已升至約18% (1.51億元人民幣 )。天貓、京東和唯品會佔12%，有超過600萬名的微信會員佔5.8%，料可保持較快的增長。線下平台方面，在中國464個城市的超市，已有3916個直營專櫃。
雖然公司部分原材料採購自美國，但公司採取全球採購的政策，同時亦有很多其他採購地可作為備選，因此中美貿易戰對公司的產品價格與毛利率的影響相當有限。
五谷磨房主席桂常青曾創作《健康是磨出來的》一書，公司產品不單止受消費者認同，現時更被美國飲品巨頭百事垂青入股，只要有心去經營，相信公司發展前景亮麗，難怪股價今天可以逆市上升，現價只比百事入股價高一成，相信仍有上升空間。
五谷磨房主席桂常青，資料圖片
健康是磨出來的，桂常青著，網上圖片
五谷磨房股價圖，Ticker.com圖片
尚風
** 博客文章文責自負,不代表本公司立場 **
大行推介「試管嬰兒第一股」
中國過億人不孕大有商機
呢個禮拜有好多消息可以影響個股市，包括中美雙方在上海重啟貿易談判、美國聯儲局議息，以及週五美國公布非農業新增職位。昨日恆指曾經跌過400幾點，後來國務院港澳辦記者會無特別令人意外嘅消息公布，恆指反彈，今日在28200點附近牛皮，嗰市悶悶地本來無乜特別，今早突然見到花旗同大摩兩間大行同時推介一隻只係上咗市啱啱一個月多啲嘅半新股，覺得比較罕見，值得研究一下呢隻被稱為「試管嬰兒第一股」嘅股份，究竟係做乜嘢？有無前景？
6月25日，在國內成都從事治療不孕不育的醫藥企業錦欣生殖(1951)在香港上市，開盤後股價最高漲22%報10.68元，隨後開始回落，當天收報9.28元，比招股價8.54元升8.6%。 不過如果無沽出， 7月15日最低見返招股價8.54元，之後止跌回升。今日有兩大行護航之下，股價曾最高見9.65元 ，比昨日升6.6%。
錦欣生殖近幾年業績表現亮麗，2016至2018營業額分別為3.46億元（人民幣，下同）、6.63億元及9.21億元；淨利潤分別為1億元、1.98億元及2.12億元。 最主要嘅業務就係做試管嬰兒（IVF-ET，即體外受精與胚胎移植）。招股書指在2018年，錦欣生殖旗下的西囡醫院，每個IVF治取卵週期的平均花費為4.83萬元，這還未包括前期的輔助治療費用和後期的重複治療費用。
招股書引用弗若斯特沙利文（Frost and Sullivan)報告，截至2017年底，國內大約有4770萬對不孕症夫婦，不孕症患病率達到15.5%，到2023年預計將增加至5620萬對，患病率達18.1%。與此同時，2017年只有52.7萬名不孕症患者進行輔助生殖醫療服務，按複合年增長率10%計算，到2023年將有超過100萬名患者接受輔助生殖服務，市場有廣闊發展空間。
也就是說，如果有5620萬對夫婦患有不孕症的話，就意味著全國有超過1億人無法正常生育，按照全國人口14億的總數量計算，不孕不育的夫婦，佔全國總人口的8%，不孕女性佔人口4%。
尚風翻查一下香港嘅數字，2018年1月香港家計會數據顯示 · 香港年齡在20至45歲的已婚婦女約78.5萬名，以9%女性有不孕的比例計算，大概有7萬名婦女受不孕問題影響，佔香港總人口的0.94%（人口740萬計），和上述國內4%的數據相差甚遠。當中15%會接受輔助生育，亦即1.05萬人，佔香港總人口的0.14%（人口740萬計）而矣。
Frost and Sullivan報告又指，中國輔助生殖服務市場增長迅速，已由2014年的140億元增加至2018年的252億元，複合增長率為15.8%。預期至2023年，市場規模將增長至496億元，複合增長率為14.5%。
看見以上數據，似乎這一隻唯一上市的試管嬰兒股，前景應該甚佳。不過，這間提供數據的資訊公司Frost & Sullivan 往績原來都幾嚇人！因為涉嫌財務造假而長期停牌的博士蛙(1698)、諾奇(1353)、輝山乳業(6863），上市後至今股價暴跌九成的米格國際(1247)，在上市時都曾引用Frost & Sullivan的諮詢報告！國內公司上市，引用的數據有時一係笑死你，又或者嚇死你。2018年5月，常山藥業稱，國內男性功能勃起障礙患者的人數約有1.4億人，即係五個男人當中有一個有問題？真的有這麼高嗎？
錦欣生殖的美國概念
2018年12月，錦欣生殖完成美國加州輔助生殖機構HRCManagement的收購，並持股51%。 「試管嬰兒」這門生意的潛在客戶群不僅僅只限於不孕不育夫婦，還有單身人士、女同性戀者、男同性戀者與雙性戀者，他們都有機會尋求代孕、凍卵、買精的服務，錦欣佈局美國加州，不僅因為同性戀結婚合法化，凍卵、買精、代孕同樣可在合法監管下進行。
錦欣生殖收入預測
據招股書顯示，未來五年，假如錦欣生殖按20%收入增速，預計2023年收入為23億；假設收購的醫療機構收入為5億，總收入28億，淨利潤為8億。國外收購的HRC部分可產生的潛在收入，則測算如下：2018年，前往美國尋求輔助生殖服務的中國人有5400人，預期於2023年前人數將增加至13500人，到時HRC總收入為21億，淨利潤為4億。因此，預計錦欣生殖國內和國外2023年總收入為49億，淨利潤估計為12億人民幣或13.5億港元，其中HRC收入佔比43%，成為錦欣生殖將來主要收入來源。
估值高
今天錦欣生殖市值為232億港元，往績市盈率123倍。而生物科技行業市盈率中位數為20倍，那麼以2023年的預測利潤來計算，4年後的遠期市盈率為17倍。也就是說，到2023年，錦欣生殖才能撐得起當前的估值，當前估值明顯被高估。
疑點一：競爭對手原來很多，截至2016年底，在國內擁有從業許可的輔助生殖機構共有451家，其中327家機構持有IVF（試管嬰兒技術）牌照，民營機構佔35家。 錦欣生殖目前在中國輔助生殖市場雖然位於行業頭三位，但市場份額不過3%左右。對手包括：口腔老大哥通策醫療、復星醫藥、悅心健康、美年健康等企業。
疑點二：輔生醫療服務有進入門檻高、毛利率高的特性，行業供不應求，整體毛利率為70%。 錦欣生殖毛利率在行業內是相當低，2016至2018全年的毛利率分別為38.3%、45.6% 及44.8%。
疑點三：研發費用投入很低，錦欣生殖2017年研發費用只有1030萬元，2018年也只有1198萬元 。與其營業收入相比，相差甚遠。
結論：錦欣生殖上市估值甚高，股價上市後表現亦平平，今日因兩間大行推介而上升，現價往績市盈率123倍，追入有一定風險。
試管嬰兒行業潛力大。(資料圖片)
錦欣生殖(1951)今日有大行推介，Ticker.com圖片
